券商2021年12月2日评级内容摘要：华越项目成功如期投产提升了高镍三元原料可得性，稳定了三元系产业链的放量预期，前期受磷酸铁锂挤压的三元系板块有望迎来重估。维持华友钴业跑赢行业评级，上调目标价8.8%至172.00 元，对应43.2 倍2022 年市盈率。

　　风险

　　新能源车产销不及预期；金属价格超预期下跌；项目投产爬产不及预期。

　　券商认为：华越项目成功建成投产，实现镍板块从0 到1 的关键突破。一是公司产量增长可期，华越项目爬产时间公司预计半年左右，我们按下半年满产测算，明年华越项目产量有望达到3 万吨。二是成本优势明显，考虑钴副产品收益以及能耗较低的因素，湿法项目成本较低，中长期经营优势突显。

　　一体化发展模式潜力初显，绑定下游优质客户共同发展。公司现在10 万吨前驱体产能对应的5 万吨镍金属需求，此前镍板块仅有1 万金属吨硫酸镍冶炼产能，资源自给率为0%，华越投产将使得公司权益资源自给率达到68%（6*57%/5）。同时，资源自供有望增厚前驱体单吨盈利，我们测算考虑钴镍原料自供带来的降本效应，叠加一体化后加工流程减少也可节省部分成本，华友前驱体单吨盈利空间扩大。三是与下游客户签订战略合作协议，一体化竞争优势显现。近日公司相继与容百、当升签订协议，约定2022-25 年向容百供给不低于18 万吨前驱体，向当升根据其市场采购计划供给前驱体，同时约定在华友提供有竞争优势的金属原料计价方式与前驱体加工费的条件下，容百、当升采购三元前驱体体量最高可达41.5 和30-35 万吨。我们按照最高供给情形计算，2022-2025 年华友锁定下游订单达76.5 万吨前驱体，对应每年供给约19 万吨，公司产有所销，一体化竞争优势彰显。

　　华友在印尼二次创业初战告捷，强者恒强的逻辑正在被印证。印尼湿法镍项目本身复杂性较高，叠加突如其来的新冠疫情，公司克服了人员流动、设备物流安装等一系列特殊困难，如期于2021 年底投产，彰显了公司出色的产业能力、国际化管理和协调能力，这也意味着华友在印尼二次创业初战告捷，锻炼了队伍，为进一步在印尼当地深耕和扩产打下坚实基础，我们认为公司强者恒强的逻辑正在被印证。